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  2017年底,住建部提出建立“房地产统计和市场监测预警指标体系”和“加强对地方稳定房地产市场工作的评价考核和约谈问责”机制。

●5月4日平潭自贸试验区综合服务大厅发出全国首张使用统一社会信用代码的“一照一码”营业执照。

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【葛洪升逝世】

第一♂△,社会融资结构失衡阻碍资本金融发展〇。从整体上看♀⊙,社会融资结构可以分为直接融资和间接融资△π⌒。尽管近年来我国致力于构建多层次资本市场体系∴□,尤其是扩大直接融资占比□,但我国当前依然是以间接融资为主要特征的融资结构体系π□,间接融资比重在75%左右◇,与发达国家相比依然有较大差距▽。社会融资结构性失衡使得商业银行在我国整个融资体系中占据着极其重要的地位♂,资本金融则发展相对缓慢π﹡◇。

我国当前债务积累、高杠杆率不仅是国际金融危机后我国经济增长模式转变所导致的♂,也与我国资本融资不发达有很大关系∟﹡〇。从长期来看▽,服务实体经济、有效化解债务问题、实现经济高质量增长需要财政和金融领域进行系统性改革▽。发展资本金融△☆,应当充分发挥宏观政策层面的引领与导向作用⊙∴,构建匹配我国产业结构的多元化融资服务体系⊙△┊,打造能够横纵联通的多层次资本市场□▽◇,积极鼓励大型综合化金融机构发挥“头雁效应”?▽。

基于法律与制度视角的资本金融发展

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作者|李峰「中国工商银行投资银行部总经理」

从股权融资市场看◇,2015年A股牛市以来股权融资市场迎来了跨越式发展┊,无论是IPO数量还是定向增发规模在金融严监管开启前后均达到了历史顶峰〇♂。但金融严监管以来♂,以“再融资新规”为代表的监管文件对股权市场过度融资等乱象亮起了红灯⊿┊。而随着2018年A股市场行情的持续走弱∟∴,股票质押率不断攀升♂◇,许多大股东面临严峻的平仓风险?∟,加剧了经济运行的不确定性↑。在资管新规的影响下↑♂☆,资本金融在资金募集端和投资端都承受着巨大压力▽♂△。尽管多重因素叠加导致债券融资和股权融资持续承压┊,但从社会融资总体发展趋势来看∴◇∴,股权、债券融资等资本金融依然是政策鼓励的发展方向∟♀。

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第四△,鼓励大型综合化金融机构发挥“头雁效应”□。大型机构在提供全面金融服务的同时〇⊙,可以承担一定程度金融风险∟↑∴,在市场波动期能够企稳市场▽♀,较大的交易吞吐量和信用保证也能够为市场提供做市定价的基础平台△﹡,这些都是发展资本金融所必备的⊙。当前资本市场参与主体繁多□,但能者强者不多□▽⌒,大型综合化金融机构应更多凭借资金、产品、人才、科技和集团化、综合化、国际化等方面的整体优势♂◇♂,在资本金融市场发展中发挥更大作用∵♂。未来π┊♀,建议大型商业银行等综合化金融机构更多参与资本金融发展和资本市场建设◇♂,努力发挥“头雁效应”推动资本市场业务发展△,不断提高直接融资比重π,为实体经济提供更好的金融服务和更多的融资途径┊π。对于监管层π,建议积极鼓励大型商业银行等金融机构开展综合化经营试点♂,因为只有资产体量和市场影响较大的金融机构实际深度参与?,才能从根本上加快社会融资结构性改革步伐?〇∟,进而推动金融业迈入更高发展阶段⌒。■

从我国发展实践来看☆∵,《商业银行法》《证券法》和《保险法》等法律法规奠定了我国金融业分业经营的格局♂▽,尽管部分金融机构通过金融控股公司的形式实现了事实上的综合化经营∵◇⊙,但商业银行参与资本金融市场业务依然存在法律上的诸多障碍∵?∵。2016年金融严监管以来↑,商业银行通过各种渠道参与资本金融业务更是受到严格的约束⊙。这表明〇↑,具体法律法规对资本金融的发展起到决定性作用∵∟。

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大型商业银行等金融机构可以研究探索现有监管允许条件下的多渠道资本补充方式♀,适当扩大自有资金直接投资规模↑,也可以从企业全生命周期服务出发☆,探索间接融资和直接融资的组合式创新和协同服务♂↑?,采取“债转股”“投贷联动”等结构化模式∟〇,将资金投向具有良好发展前景的优质企业⊙△,既能平滑单纯对科创类小微企业的投贷风险损失〇,也能够分享这些企业高成长带来的红利∵。监管部门也应充分重视目前我国缺乏长期股权投资资金的现实☆,研究如何进一步支持大型金融机构有条件地开展直接投资业务▽π☆,放宽对经济资本占用和双非(即非金融企业、非上市公司股权)投资的限制;或者出台相关鼓励政策♀?,允许金融机构在风险可控的前提下?,适当下调债转股、投贷联动项下经济资本占用比重∴。

融资结构与产业结构在内在本质上是一种供给与需求的关系∴┊。不同的产业结构对金融产品和服务的需求差异性较大∴◇,两者存在一定的匹配性♂↑。我国“站起来—富起来—强起来”的发展进程以产业结构为桥梁⌒♂π,与“财政金融—货币金融—资本金融”的金融体制改革有一定的内在关联性□∴∵。

一穷二白的财政金融时代┊∵♂。此阶段主要从新中国成立到改革开放前↑。新中国刚成立时┊□,农业的恢复性生产与关乎国计民生的工业领域面临较大的资金需求∴♀,国营经济体制的建立使得金融更多地服务于财政需要♀♂,发挥着财政出纳的功能△♂。

第一∟,充分发挥宏观政策的引领导向作用∟◇。资本金融支持实体经济△,需要有完善的资本市场建设⊿。顶层设计多次提到要推动发展多层次资本市场△□♀,解决不同类型、不同规模的企业资金问题♂。中央政治局在集体学习中也提出∵?,要深化金融供给侧结构性改革π◇∴,优化融资结构和金融机构体系、市场体系、产品体系﹡♂。优化融资结构〇♀,主要是提高股权融资、债券融资等直接融资的占比□□∟。而提供更高质量、更有效的金融服务♂〇,就需要资本市场继续深化改革?∴。回顾近年资本市场一系列政策﹡◇,市场化、法治化建设已逐步深入△,资本市场正朝着规范化、市场化、多元化的方向发展◇△。

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基于产业结构视角的资本金融发展

基于社会融资视角的资本金融发展

法律对金融制度和融资结构的影响是多方面的⊙π⊙。一方面?,法系渊源在一定程度上深刻影响金融市场特别是资本市场的发展程度;另一方面∟☆,具体的法律制度会在微观层面对金融制度的选择施以更为直接的决定性影响□。

第二?,金融严监管以来资本金融持续承压﹡∵。从债券融资市场看□∵,2016年底金融严监管大幕开启以来☆∵♀,拥有期限错配、层层嵌套、刚性兑付等特征的表外理财业务受到强有力制约⊙π□,与此同时⊙♂,在经济下行压力较大等大背景下↑,部分企业尤其是民营企业陆续出现债券违约☆∟。这一方面是货币政策传导机制不畅导致的“宽货币、紧信用”使得资金流向实体经济受阻;另一方面也是经济下行压力下金融机构风险偏好降低以及固有的避险文化所致□。

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第三▽△♂,打造能够横纵联通的多层次资本市场∴〇。各市场当前处在相对独立的发展状态▽↑,资金和产品的流通渠道尚未完全打通〇,在一定程度上阻碍了我国资本市场的进一步发展∵﹡。在多层次资本市场纵向互通方面♂◇↑,建议进一步发挥新三板和区域性股权市场在贯通多层次资本市场中承上启下、培育孵化优质企业的作用⊿,建立健全转板机制♀,实现不同层级市场间的良性循环⊙,从而进一步推动私募股权和风险投资业务发展◇▽↑,完善股权投资整体链条▽⊿。在多层次资本市场横向互联方面△∟▽,监管部门应加紧研究交易所市场与银行间市场互联互通的机制和措施◇,统一标准与要求┊☆┊。

法系差异可以通过对市场竞争的认同、金融创新及金融管制规则的认定等对一个国家资本金融的发展施以实质性的影响∟▽。以崇尚自由市场的海洋法系的美国为例?┊⊙,美国在1933年、1999年和2009年分别通过了《格拉斯—斯蒂格尔法案》《金融服务现代化法案》和《多德—弗兰克法案》♂?△,使美国金融业经历了“混业—分业—混业”的周期性轮回⊙?,体现了对资本金融不同的监管态度⊿↑。反观崇尚国家利益的大陆法系的德国☆,德国政府没有对银行业的经营设置过多的限制☆,而是在法律上给予银行业特殊的保护和支持∴△。1957年颁布的《联邦银行法》和1961年颁布的《银行法》为德国的全能银行发展提供了法律依据并且奠定了法律基础﹡?♂,形成了德国资本金融与工商企业的产权交融、交叉持股混业经营的全能银行金融体制∟。

三个角度看我国资本金融发展特征

资本金融与投资银行业务关系密切☆,以资本市场为基础π?〇,以股权、长期债券与信贷等债权类融资为主的资本金融↑∟⊿,将是经济转型发展时期现代金融的发展方向⊿∟↑。

第二∟﹡,构建匹配产业结构的多元化融资服务体系〇∴。坚持金融服务实体本源﹡⌒♂,构建匹配未来产业结构调整方向的金融服务体系∟〇。在具体服务过程中◇,要特别关注大型企业结构性降杠杆领域⊙,以及在缓解大型民营企业和平台型企业流动性风险方面▽△♂,发挥金融服务的主动性和能动性♂☆﹡。在债权类资本金融服务上π,要理性评价和处理暂时遇到困难和问题的企业◇⌒☆,对于基本符合产业政策、发展前景较好但暂时遇到困难的传统行业〇,应更多支持企业中长期发展规划和债务重组计划⊿〇π,多增加中长期信贷投放♂﹡♀,并多增加一些债转股安排♂♀∵。债券市场方面也应当鼓励中长期债券发行△∵。同时∵⌒,也要积极把握高端装备、智能制造、绿色制造、工业强基等领域股权类资本金融的资源投入□π,争取共享我国科技进步和信息工业化革命带来的红利☆△。

进一步发展资本金融的建议和思考

跨越发展的资本金融时代∵□。此阶段主要是从中国加入世界贸易组织到后金融危机时期♂□↑。随着对外开放的不断深入∴,“唯GDP论”的增长模式逐渐被抛弃↑∴□。与我国经济由高速增长向高质量发展转换相对应的是劳动密集型产业占比下降◇,资本密集型产业和技术密集型产业占比逐年提升♂⊙⌒。然而┊◇﹡,新型战略产业在发展初期普遍面临着企业规模小、投资周期较长、盈利不确定性较高等特点⊙,难以满足商业银行安全性、盈利性和流动性“三性平衡”的信贷要求∟⌒,导致许多产业部门难以通过货币金融市场满足融资需求﹡⊿,而追求“高风险、高收益”的股权类资本金融则可以与之相匹配↑。随着我国产业的进一步转型升级∵,单一的信贷融资方式已经不能适应我国经济产业发展的要求┊π,构建多层次资本市场体系∴△,提高资本金融中的股权、债券融资规模便成为了产业结构转型升级的必然选择☆。

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快速增长的货币金融时代┊△。此阶段主要从实行改革开放到加入世界贸易组织前后◇▽⌒,全球范围内迎来了第四次大规模制造业迁移☆⌒,中国因此成为世界产业转移最大承接地而迎来了经济高速增长时期⌒⌒π。农业改革与工业发展催生了大量资金需求↑〇,四大国有专业银行成功完成了向国有商业银行的转型☆,主要通过银行贷款为经济建设提供大量资金支持π?〇。

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